摘 要
10 月份螺纹期货振荡向下，基本验证了我们的判断。目前的钢材现货价格，正导致钢厂严重亏损，市场涨价的愿望非常强，我们判断 11 月份钢价可能冲高回落，宏观经济回升向好预期增强，且钢价已跌入历史低价区间，钢厂贸易商严重亏损，市场做空的动能在下降，做多的力量在增强，但因远月合约价格远高于现货，若期现价差过大，则会导致做空套保力量增强，会令钢价冲高后回落。投资建议：远月合约在向好预期下有上冲的动力，但由于升水太高，涨幅有限；而近月合约仍将向现货看齐，建议月初做空升水较高的近月合约 rb1401、j1401，月中做空大幅升水的 rb1405、j1405。看涨的投资者，月初可买入远月合约 rb1405,3700 附近逢高减仓。 11 月市场总体呈现窄幅振荡走势，上半月偏强，下半月偏弱，多空都有机会，但无论做多还是做空都不宜追涨杀跌。
10 月份期钢主力实现了从 1401 合约向 1405 合约的轮换，且随着主力的移仓，以及1401 合约的加速向现货回归，1405 合约和 1401 合约之间的价差一度被推升，二者价差在月底达到了 130 元，投资者可以适当关注 1405 与 1401 合约之间的套利机会。就单个合约价格来看， 1401和1405都延续了震荡走低态势， 1405从3700元附近短期小幅冲高至3744元，但又震荡走低下跌至 3575 元低位，本月最后三个交易日合约价格触底反弹，回到 3600元上方，本月总计下跌 55 元。虽然前期期货价格升水较高， 导致期现价差过大需要修正， 但是经过这一个多月的修正，期现价差变得如此不正常，现货价格大幅升水。为什么交割月合约会被杀跌到如此格局，我们还没有找到一个合适的原因。但是假如说我们得到的现货价格就是实际可以成交的且符合交割标准的价格，那么期现之间的价差肯定是不合理的，理论上可以买期货卖现货。不过，目前 1311 合约已经没有成交，多空单都只剩下 270 手，这应该是要最终交割的。
9 份全球粗钢产量环比回升，中国产量升至高位根据国际钢铁协会(worldsteel)的统计数据，2013 年 1-9 月份全球（65 个国家）粗钢产量达 11.86 亿吨，同比增长 2.7%。其中 9 月份产量 1.33 亿吨，同比增长 6.1%。日均粗钢产量 441.82 万吨，环比 8 月份增加 21.33 万吨，环比上升 5.07％。据海关统计，2013 年 9 月份，我国出口钢材 492 万吨，同比减少 22 万吨，下降 4.3%；环比 8 月份增加 122 万吨，日均环比下降 17.3%。我们判断 8 月份出口创新高与9 月份大幅下降连在一起，可能是季节性因素造成的，因为欧洲的夏休在 8 月份，9 月份是钢材使用高峰期，国内钢厂将出口合同抢在 8 月份集中发货，以便在 9 月份货物到达，这样，自然导致 9 月发货量下降，预料 10 月份钢材出口量将有所回升。 实际上，我国钢材出口量远远大于统计数据。笔者曾经对出口做过调研，很多出口商为了取得出口退税，将钢材简单加工后，以结构件、五金件、金属制品的方式出口，能获得国家出口退税，外商也愿意购买这些经过加工的钢材，因为这些经过简单加工的钢材，可能比未加工的还便宜。在浙江、江苏、广东都有大量外向型工厂，专业从事钢材加工出口业务。考虑这一部分钢材的出口，我国钢材市场对出口的依赖程度，远远高于统计数据。一旦出口真的转冷，对国内市场的影响将十分巨大。10 月份钢厂订单不足，被迫减产，中钢协统计数据显示，10 月中旬日均粗钢产量已降至 210.68 万吨，而国内主要城市螺纹线材库存，在 10 月份也连续下降，钢厂减产已得到多方数据的证实。值得注意的是，中钢协数据显示， 10 月中旬，国内重点钢企钢材库存量为 1378.8 万吨，环比上旬增长 2.12%，仅次于 3 月中旬的库存量。在市场库存下降的同时，钢厂库存却在上升，产品积压、库存上升是钢厂减产的直接原因。对市场库存下降，我们强调两点：首先，螺纹线材库存带有强烈的季节性特征，一般年初库存最高，临近年底，库存降至年内最低，历年都这样，目前的钢材库存下降，属于正常的库存季节性变动，不应做过多解读；其次，在市场库存下降同时，钢厂库存上升，说明需求仍很疲弱；第三，与 3-8 月份库存下降不同的是，10 月份库存下降，是需求下降的体现，是钢厂减产的结果。我们判断，随着年末临近，资金日趋紧张，需求可能快速下降，在缺少订单情况下，钢厂可能持续减产，而钢贸商资金也很紧张，也会减少库存。因此，11 月份钢材库存仍会持续下降。目前螺纹、线材、热卷等主要钢材品种的库存，仍远高于去年同期，到 12 月底，库存将降至年内低点。我们前期预判，10 月份资金可能骤然紧张，受资金面变化的影响，钢材需求可能持续变差。10 月 23 日起，上海银行间同业拆放利率（shibor）大幅飙升，钢材期货和钢材现货连续下跌，印证了我们的判断。11 月份，资金面进一步主导市场需求，钢材现货需求仍在降温，但由于钢价已经进入历史低价区间，而国内国际经济数据回升向好，市场有理由相信未来钢价可能上涨，期货合约开始布局未来，市场情绪游走于预期与现实之间，现货的困境和未来的预期将共同左右市场。
2013 年 10 月，中国制造业采购经理指数（pmi）为 51.4%，比上月上升 0.3 个百分点，连续 4 个月回升，为 18 个月以来的新高，表明我国制造业经济稳中向好。同时，中国 10月汇丰制造业采购经理人指数为 50.9，制造业运行创下 7 个月来最强劲增速。10 月份，中国制造业产出连续第三个月保持扩张，并且创下 4 月份以来最高增速。从各分项指数看，海内外需求转强，支撑产出扩张，月内新订单与新出口订单皆加速增长，新出口订单更出现近一年来最强劲扩张率，海外客户需求转强，一些受访厂商反映，尤其是来自美国客户的订单增长较快。另外，9 月份我国新增外汇占款为 1263.6 亿元，环比多增 990.4 亿元，创下今年 5 月份以来新高。外汇占款大幅增加，除了外贸顺差的贡献外，国际热钱大举流入国内，是一个重要原因。10 月份人民币连续 2 周大幅升值，人民币兑美元汇率一度升至 6.0805，人民币升值预期升温，导致海外热钱大举流入国内。这有利于国内流动性的改善。
10 月 31 日，美联储宣布将维续以每月 850 亿美元的购债规模，维持利率不变。美联储推迟退出 qe，符合市场普遍预期。美联储一再强调， qe退出没有时间表，量化宽松政策的进程必须和经济数据相联系，将结束资产购买计划与特定的日期联系在一起并不合适。由于四季度美国就业和经济复苏乏力，相关机构下调了美国今年三、四季度和明年的经济增长，这让很多人认为，今年年底之前，美联储退出 qe 的概率极低，可能到明年 3 月份，美联储才会决定退出。另外，在很多官员看来，通缩对经济有害，未来美联储即使缩减购债规模，也只是减少经济刺激，而非转向紧缩。这意味着美国或将长期保持货币宽松政策。欧元区 10 月 cpi 意外降至 4 年来的低位，而失业率却仍处于历史高位。眼看欧元区经济复苏面临通货紧缩的威胁，各大机构纷纷预测欧洲央行将在年内降息。欧洲央行行长德拉基曾一再强调宽松货币政策的必要性，他在 9 月中旬指出，鉴于中期性整体通胀前景受抑，欧洲央行管委会料将在相当长的时期内维持当前的低利率政策不变，甚至进一步降息。因此，如果近期欧洲央行降息，也是市场预料之中的事情。欧洲央行的降息预期导致欧元大跌、美元大涨。 鉴于美国、欧洲、日本等主要经济体要继续维持宽松货币政策，这样中国的货币政策也很难收紧，预料在大量外汇流入的情况下，11 月份市场流动性仍将保持相对充裕，这也有利于国内经济的改善，有利于钢材市场需求的好转，但这种利好能对疲弱的现货市场有多大
影响，仍需观察。
尽管市场可以对未来经济好转、需求改善有种种向好预期，但目前钢材市场较去年同期却更加严峻。从价格上讲，目前唐山普碳钢坯 3000 元左右，比 2012 年同期低 280 元，相应地，螺纹、线材、热轧板卷等主要钢材品种普遍比去年同期低 200-400 元。价格普遍低迷反映需求比去年同期更差。 从主要原材料价格看，目前国产铁矿石比去年同期高 10 元，进口矿高 65 元，二级冶金焦炭低 60 元，焦煤低 250 元。综合测算生产成本，目前钢铁行业的炼钢成本与去年同期持平。钢铁行业生产成本居高难下，再次得到了验证。从钢厂效益上看，去年 11 月初钢厂炼钢、轧材普遍盈利，而目前大幅亏损。自 9 月中旬下跌以来，钢厂普遍陷入亏损，目前吨钢亏损普遍在 150-300 元，如果加上沉重的财务成本，一些钢厂吨钢亏损在 500 元以上。尽管目前的形势更加严峻，但期货市场对远期合约却给出了更高的定价。例如，上海市场 hrb400 螺纹现货价格 3460，比去年同期 3850 的价格低 390 元，但 rb1405 在 11 月 1日收盘 3671，与去年 rb1305 同期价格持平；而唐山二级冶金焦现货价格比去年同期低 60元，但 j1405 在 11 月 1 日的收盘价要比去年 j1305 的同期价格高 30 元。这种价格结构体现了市场在更严峻的现实面前，却对未来给出了更高的价格预期。综上所述，我们认为，由于主要经济体宽松货币的延续，国内外经济的确出现了回升向好的迹象，期货市场对未来给出更高的定价有一定的合理成分。但投资者一定不要忘记，目前实体经济和现货需求都比去年同期却更加严峻。在如此脆弱的现实基础面前，对未来给出过高的预期往往并不靠谱。你能想象在钢价大跌、生产巨亏之下，钢厂还能为钢铁原料支付更高的价格吗？最重要的是，一年中最差的时候仍未来到，11-12 月份，需求的低迷仍将延续，在现货节节走低的过程中，远期合约对未来过高的定价预期，终将被市场修正。 建材成本核算：亏损略有扩大炼钢工艺的生产成本构成主要有生铁、废钢、合金、电极、耐火材料、辅助材料、电能、维检和其他等费用。实际中就钢铁企业的粗钢成本而言，不同工艺、不同炉况、冶炼不同的铲平其成本会有所不同。因此我们在这里将建立的炼钢成本计算模型是仅仅从行业研究的角度出发，测算一个行业的平均水平。进入 10 月份以后，钢材价格出现小幅调整，而原材料价格总体却呈现稳中有升态势，唐山铁精粉价格上涨 20 元，废钢价格上涨 25 元，总体成本重心继续上移。根据上海地区三级螺纹报价来测算，现货价格亏损目前在 150 元左右。临近年底，钢厂形势将更为严峻。11 月钢价：可能冲高回落 10 月份螺纹期货振荡向下，基本验证了我们上期的判断。目前的钢材现货价格，正导致钢厂严重亏损，市场涨价的愿望非常强，我们判断 11 月份钢价可能冲高回落。
（1）、钢材价格已经跌进历史低价区间，钢厂贸易商严重亏损，在此情况下，市场做空的动能在下降，做多的力量在增强，这使市场具备反弹的基础；
（2）、 全球主要经济体仍将延续宽松货币政策，国内经济有回升向好的迹象，向好预期可能支持市场反弹；
（3）、月初资金面缓解，将成为市场反弹的触发因素，现货也可能短暂跟涨，因此 11 月初钢材期货带动钢材现货一起冲高的概率较大；
（4）、但 11-12 月份是“还债高峰期”，企业资金压力巨大，没有闲钱增大库存采购，现货涨价没有成交支撑，必定难以持续。
（5）、目前，远期合约价格远远高于现货，在现货不跟涨的情况下，如果远期合约脱离现货继续上涨，将导致以钢厂为主题的产业资本进场做套期保值。由于铁矿石、焦炭、焦煤都存在大量套期保值资金，做多的投机资金没有力量在各个期货合约上连续拉高，因此，中旬以后，市场可能冲高回落、由涨转跌。
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